L'inflation sur les dernières décennies : ce que 1914-2025 enseigne

S'il fallait une seule raison de consacrer une partie entière de ce livre à l'inflation, la voici. Dans l'histoire réelle des rentiers, la grande tueuse, c'est elle, pas les krachs. Les krachs sont spectaculaires, mais ils rendent ce qu'ils ont pris. L'inflation est silencieuse, et elle ne rend jamais rien.

Le mot « rentier » désignait en 1900 une classe sociale française prospère. Vivre de ses rentes d'État était alors un projet de vie respectable. Le mot est devenu une antiquité, et pour une raison précise : deux générations de rentiers français ont été anéanties par la monnaie entre 1914 et 1958. Voilà l'événement fondateur, national, du sujet de ce livre.

Cet article raconte l'histoire monétaire utile au planificateur. D'abord le siècle français en cinq épisodes : les grandes destructions, la stabilité d'après-guerre, la grande inflation des années 1970, la désinflation de 1985 à 2020, puis le rappel de 2021-2023. Ensuite les mécanismes de chaque épisode, car les causes disent les parades. Enfin ce que chacun a fait concrètement à un détenteur d'actifs, et les leçons structurelles. L'inflation procède par surprises et par régimes. La moyenne ment. Et la répression financière, l'arme discrète des États endettés, est un scénario d'avenir plausible, pas une curiosité d'archive.

Les trois articles suivants donnent les outils : la mesurer (Suivre l'inflation : les indices, et la vôtre), connaître son effet exact sur le taux de retrait (Inflation et taux de retrait : le lien exact), s'en protéger (Se protéger de l'inflation : ce qui marche vraiment).

1914-1958 : les grandes destructions, ou pourquoi le mot « rentier » est mort§

En 1913, le franc germinal n'avait pas bougé depuis 1803. Cent dix ans de stabilité métallique. Le rentier en obligations d'État vivait dans un monde où la monnaie était une constante physique. Puis tout s'enchaîne. La Grande Guerre est financée par la planche à billets, et les prix quadruplent de 1914 à 1920. L'entre-deux-guerres apporte ses dévaluations : Poincaré stabilise en 1926-28 un franc qui a perdu 80 % de sa valeur-or. La Seconde Guerre et l'après-guerre multiplient les prix par ~20 entre 1940 et 1950. Les dévaluations se répètent jusqu'au nouveau franc de 1958-1960. Bilan cumulé : de 1914 à 1958, le franc a perdu plus de 99 % de son pouvoir d'achat. L'obligation d'État française, l'actif « de bon père de famille » par excellence, a ruiné deux générations de ses détenteurs. Pas par défaut, car l'État a toujours payé. Mais il a payé en francs fondus.

Pendant ce temps, les actions françaises ont beaucoup mieux résisté, car les entreprises répercutent la hausse des prix, mais elles n'ont pas échappé à la destruction non plus. L'or et les biens réels ont préservé le capital. L'immobilier, lui, a subi sa propre destruction réglementaire : les loyers bloqués de 1914 à 1948, puis la loi de 1948, ont ruiné les bailleurs en termes réels. Rappel utile : l'actif réel ne protège que si son flux peut suivre les prix (L'immobilier dans un plan FIRE (résidence, locatif)).

Le pouvoir d'achat de 100 francs de 1914, en francs constants. Deux effondrements (la Grande Guerre, puis la guerre et l'après-guerre) séparés par un entre-deux-guerres relativement stable, et un solde final sous 1 : plus de 99 % du pouvoir d'achat détruit en une vie d'homme. L'obligation d'État, l'actif « de bon père de famille », a été le vecteur de cette ruine, payée jusqu'au bout en francs fondus.

C'est l'épisode fondateur du dossier. Il établit que le scénario « la monnaie perd 99 % » n'est ni exotique ni lointain. Il est français, il a duré une vie d'homme, et l'actif qui promettait la sécurité en a été le vecteur (Au-delà des États-Unis : Anarkulova, Cederburg et l'échantillon mondial, c'est très exactement ce que rejoue l'échantillon large, le broad sample).

1950-1985 : de la stabilité relative à la grande inflation§

Les Trente Glorieuses vivent avec une inflation « modérée » à la française : 4-6 % par an, tolérée, presque organisée. Elle allège la dette publique et accompagne la croissance. Cela suffit déjà à diviser un capital nominal par deux tous les 12 à 18 ans. La France des livrets et des obligations vit alors en répression financière douce sans le savoir : taux administrés sous l'inflation, l'épargnant finance la reconstruction à ses dépens.

Puis vient la grande inflation. En 1973, le premier choc pétrolier ouvre douze ans d'inflation à deux chiffres ou presque. La France culmine à ~14 % en 1974, puis ~13,5 % en 1980-81. Les mécanismes s'auto-entretiennent : indexation généralisée des salaires, boucle prix-salaires, anticipations désancrées. Chacun attend l'inflation, donc la fabrique.

Pour un détenteur d'actifs, c'est l'épisode de référence de ce livre (Bengen, l'étude Trinity et la naissance du taux de retrait sûr, le millésime 1966 américain, et en France c'est pire). Les obligations perdent en réel année après année, car le taux servi court après l'inflation (Les obligations en retrait : types, durée, rôle exact). Les actions, contrairement au mythe de l'« actif réel », souffrent aussi pendant l'épisode : les multiples se compriment, le CAPE se dégonfle pendant que les bénéfices nominaux courent (Les valorisations (CAPE) et ce qu'elles disent du taux de retrait). Elles ne protègent qu'après, à horizon long. Le monétaire, lui, surnage : les taux courts français ont suivi les prix d'assez près pour que le placement sans risque sorte de l'épisode à peu près intact. C'est une chance de calendrier, pas une propriété du placement, et les autres épisodes du siècle ne l'ont pas offerte. Seuls l'or (épisode spectaculaire, L'or dans un portefeuille de retrait), l'immobilier à loyers libres et les matières premières traversent l'épisode franchement en tête. La sortie coûte une décennie d'efforts : le tournant de la rigueur en 1983-1985, la désindexation des salaires de 1983, des taux réels enfin positifs. Les régimes d'inflation ne se quittent pas en un trimestre.

1985-2020 : la grande désinflation, et son piège§

Trente-cinq ans de décrue, puis de stabilité. L'inflation française converge vers 2 %, l'euro arrive en 1999, la BCE ancre les anticipations. La décennie 2010 flirte même avec la déflation : 0-1 %, taux négatifs. C'est l'âge d'or du couple actions-obligations (Les obligations en retrait : types, durée, rôle exact, la corrélation négative, le 60/40 triomphant). Et c'est le piège de calibration de toute une génération d'épargnants et de simulateurs. Quiconque a appris les marchés entre 1985 et 2020 a appris un régime, pas les lois de la nature (Les pièges des simulateurs). Les backtests « depuis 1990 » qui peuplent les sites grand public sont des backtests sans inflation. Leur sérénité obligataire, leurs corrélations amicales, leurs 2 % éternels ne sont que des propriétés de l'échantillon.

2021-2023 : le rappel§

À la sortie de la pandémie, la demande est soutenue par les transferts et l'offre est désorganisée. Vient ensuite le choc énergétique de 2022. L'inflation française culmine à ~7 % (IPCH) début 2023, la zone euro à ~10 %, avec des pics à deux chiffres chez nos voisins.

Le planificateur en tire trois enseignements, indépendamment du débat économique. D'abord la vitesse : de « l'inflation est morte » au pic, deux ans ont suffi. Les bascules de régime ne préviennent pas. Ensuite la punition instantanée des portefeuilles mono-régime : 2022 fut la pire année réelle du 60/40 en un demi-siècle, obligations et actions en baisse ensemble (Les régimes de marché : croissance × inflation, sticky bears). Enfin l'asymétrie des indexations françaises. Les pensions et le SMIC ont suivi avec retard, mais ils ont suivi. Les loyers ont été plafonnés par le bouclier. Les barèmes fiscaux ont été révisés. Mais rien n'indexe un capital nominal, et le détenteur d'obligations et de fonds euros a payé l'épisode sans recours (FIRE et retraite légale : trimestres, AGIRC-ARRCO, décote, la pension indexée est un actif anti-inflation, le portefeuille doit organiser le sien).

🔬 La répression financière : le scénario d'avenir à connaître

Comment les États très endettés se désendettent-ils, historiquement ? Rarement par le défaut ouvert, rarement par la seule croissance. Le plus souvent par la répression financière, que Reinhart et Sbrancia ont documentée pour 1945-1980. Le principe : maintenir des années durant les taux servis à l'épargne sous l'inflation, par la réglementation, la captation de l'épargne domestique et les plafonds. On transfère ainsi, en douceur et sans vote, quelques points de PIB par an des créanciers vers l'État.

La France de 1945-1980 en est le cas d'école. La décennie 2010-2021, avec ses taux réels négatifs, en a eu la saveur. Et avec des dettes publiques à 100-120 % du PIB, le scénario « inflation à 3-4 % tolérée, taux courts maintenus dessous » est l'un des plus plausibles des trente prochaines années. Ni catastrophe ni complot : simplement la sortie de dette la plus commode politiquement. Pour un plan, c'est le régime le plus insidieux. Il érode le monétaire, le fonds euros et les obligations courtes sans déclencher aucune alarme, car 2 % de perte réelle par an ne fait pas de gros titre. Et c'est contre lui que les obligations indexées (linkers), les actions mondiales et les actifs réels sont la seule défense contractuelle ou structurelle (Les obligations indexées sur l'inflation, Se protéger de l'inflation : ce qui marche vraiment).

Les leçons structurelles, pour le plan§

L'inflation procède par régimes et par surprises. Cinq épisodes en un siècle, tous imprévus par les contemporains. En 1914, en 1973 comme en 2021, le consensus était unanime sur « l'inflation est structurellement morte » à la veille de la bascule. La valeur de planification n'est donc pas une prévision, mais une couverture : le plan doit survivre aux trois régimes (stabilité, épisode, répression) sans savoir lequel vient (Les régimes de marché : croissance × inflation, sticky bears).

La moyenne ment doublement. « 2 % en moyenne » peut désigner trente ans de 2 %, ou vingt-cinq ans de 0,5 % suivis de cinq ans à 9 %. Pour un rentier à retraits indexés, les deux mondes n'ont rien de commun (Inflation et taux de retrait : le lien exact, l'épisode concentré tue, la moyenne régulière se gère). Et la moyenne nationale ment aussi sur votre panier personnel (Suivre l'inflation : les indices, et la vôtre).

La hiérarchie des victimes est stable d'un épisode à l'autre. En premier tombent les obligations nominales, bonnes dernières dans les trois régimes d'inflation du siècle français. Viennent ensuite le fonds euros et le monétaire, victimes de l'érosion douce, qui perdent moins mais perdent presque toujours. Les actions souffrent pendant l'épisode, mais elles se réajustent après : c'est le seul actif productif qui rattrape. Restent les protégés : les linkers (protection contractuelle), l'or (épisodique), les actifs réels à flux libres (l'immobilier à loyers indexés oui, à loyers bloqués non), et les dettes à taux fixe que l'on doit, car sur un crédit immobilier l'inflation rembourse à votre place (L'immobilier dans un plan FIRE (résidence, locatif)).

Le rendement réel cumulé des trois briques du rentier français dans les quatre régimes du siècle, d'après les séries françaises du panel Jorda-Schularick-Taylor (R6, 1871-2020). L'action passe devant l'obligation nominale dans les quatre. Le panel ne donne pas le taux court français de 1915 à 1921, si bien que la destruction du monétaire entre 1914 et 1958 y est encore sous-estimée.

L'euro change les probabilités, pas la nature. La BCE indépendante rend la destruction monétaire à la française de 1914-1958 très improbable (Hyperinflations et scénarios extrêmes). Mais 2021-23 a montré que l'euro n'immunise ni contre les épisodes à 6-10 %, ni contre des années de taux réels négatifs. Il ajoute même son propre risque de queue, celui de la cohésion de la zone. Les probabilités ont changé, la nécessité de couverture non.

🧮 Le même capital dans les trois régimes

1 000 000 € en obligations d'État et fonds euros, retraits ignorés, trois régimes de dix ans. Stabilité (inflation 2 %, taux 2,5 %) → +5 % réels en dix ans : le placement dort, tout va bien. Répression (inflation 3,5 %, taux servis 2 %) → −14 % réels en dix ans, soit 140 000 € transférés sans bruit, sans qu'aucun relevé n'affiche de perte. Épisode (deux ans à 8 %, huit ans à 2,5 %, taux courant après) → ~−15 % réels, dont l'essentiel en deux ans, plus la perte en capital des obligations longues si l'on a de la duration (Les obligations en retrait : types, durée, rôle exact, 2022). Le même « placement sûr », trois destins. Et seul le premier figure dans les backtests 1990-2020. Voilà pourquoi cette partie existe.

L'essentiel à retenir§

L'événement fondateur est français : de 1914 à 1958, le franc perd plus de 99 %, et deux générations de rentiers en obligations d'État sont ruinées sans défaut. La sécurité nominale est le vecteur historique de la ruine réelle.
Le siècle en cinq régimes : destructions (1914-58), inflation organisée (1950-70), grande inflation (1973-85, ~14 % au pic français, la sortie coûte une décennie), désinflation-piège (1985-2020, le régime qui a calibré tous les backtests), rappel (2021-23, la vitesse, la punition du mono-régime).
La répression financière (taux servis inférieurs à l'inflation, des années durant) est la sortie de dette historiquement préférée des États. C'est le régime qui érode fonds euros et monétaire sans alarme, et l'un des scénarios les plus plausibles des trente prochaines années.
Hiérarchie stable des victimes : le nominal long, puis le cash et le fonds euros, puis les actions pendant l'épisode. Les protégés sont les linkers, l'or, les actifs réels à flux libres et les dettes fixes que l'on doit. Le plan se construit pour la bascule, pas pour la moyenne.
L'euro abaisse la probabilité des extrêmes, pas celle des épisodes ni de la répression. La couverture reste donc nécessaire, et la suite de la partie donne les outils (Suivre l'inflation : les indices, et la vôtre, Inflation et taux de retrait : le lien exact, Se protéger de l'inflation : ce qui marche vraiment).

Pour aller plus loin§

Reinhart & Sbrancia, « The Liquidation of Government Debt » (2011) : la répression financière documentée, le texte clé.
Jean Fourastié, Les Trente Glorieuses, et les séries longues INSEE de prix : le siècle français en chiffres.
Piketty, Le Capital au XXIe siècle, chapitres sur la destruction des rentiers 1914-1950 : l'histoire sociale de l'épisode fondateur.
Dimson-Marsh-Staunton, Global Investment Returns Yearbook : ce que chaque classe d'actifs a fait dans chaque épisode, pays par pays.
Dans ce livre : la suite immédiate (Suivre l'inflation : les indices, et la vôtre, Inflation et taux de retrait : le lien exact, Se protéger de l'inflation : ce qui marche vraiment, Hyperinflations et scénarios extrêmes) et les briques (Les obligations indexées sur l'inflation, L'or dans un portefeuille de retrait).